2月11日，QuidelOrtho（快奥森多）披露2025年第四季度及全年业绩。全年业绩目标达成，经营质量持续改善。

在一众全球头部诊断外企中，快奥森多几乎是唯一一家，诊断业务在2025年中国区收入仍保持正增长的公司。

01

从新冠红利退潮，到经营韧性定价

这份财报最重要的价值，不是某个数字的高低，而是结构的变化：快奥森多正在用更稳定的“非呼吸业务”重塑底盘。

快奥森多在财报中强调，实验室业务（Labs）、免疫血液（Immunohematology）与心脏急诊（TRIAGE™ Cardiac）带来更一致的增长韧性，而成本节约举措推动了利润率扩张。

与之对应，呼吸业务的回落并不意外：新冠检测需求继续下行，拖累呼吸道收入，属于“去泡沫”的必经阶段。

2025年的快奥森多不再押注新冠周期，而是在把业务改造成一种更可持续的形态：以实验室平台为核心、以经常性收入为底色、用成本纪律换利润弹性。

这不是一次简单的业务波动，而是一次增长逻辑的重写——从依赖周期红利，转向依赖经营体系。

而真正决定公司下一阶段发展的，也正是这种结构性能力。

02

企业真正的护城河

不再是产品，而是经营系统

如果只看经营层面的非GAAP指标，你会以为这是一份“稳中向好”的财报。

但资本市场关注的，从来不只是经营改善，还包括未来不确定性。快奥森多的问题，集中在三个字：包袱感。

首先，GAAP口径依旧被历史并购后遗症压着。2025年公司确认了大额商誉减值，这类项目不一定意味着现金流恶化，却会强化投资者对资产质量与并购整合的担忧。

快奥森多在2025年确认了约7.007亿美元的商誉减值，而2024年的商誉减值更高，达到约18.226亿美元。

这些商誉减值主要源于公司在2022年对Ortho Clinical Diagnostics（Ortho）进行的重大并购。Ortho的业务包括实验室诊断、免疫血液学和供体筛查等领域。

由于新冠期间并购时的高估值，以及新冠后市场需求的变化和公司股价的下跌，导致这些并购资产的公允价值下降，从而引发了商誉减值。

管理层也明确指出，相关减值与过往并购会计处理有关。在风险偏好偏低的市场里，“巨额亏损”四个字足以压过所有经营亮点。

其次，现金流兑现度依然是市场最敏感的神经。公司解释自由现金流承压与ERP转换的一次性投入、以及回款时点有关，并强调部分应收已在2026年1月回收。

但市场真正想要的不是解释，而是稳定、可持续的“现金流上行曲线”。当现金流与利润表仍存在不确定，估值就会优先打折。

03

中国区为什么能逆势上涨

不是“更会卖”，而是“更适配新规则”

真正有含金量的，是中国区的表现。2025年快奥森多中国区营收3.347亿美元（约23.53亿元人民币），同比增长3.0%。

其中第四季度营收9.17亿美元，同比增长5.5%。另外，可以看到快奥森多2025年除了第一季度以外，二、三、四季度同比2024年均是上涨的，中国区营收占比总营收达到了12%。

当罗氏、雅培、丹纳赫、西门子医疗、希森美康等在中国区普遍承压时，快奥森多为何还能涨？关键不在“更强”，而在“更不受伤”。

它在中国更像一家做基础设施型诊断的公司，而不是依赖高溢价、强品牌、单点爆品的公司。

管理层在电话会议中，多次提到以“reagent rental”带动装机扩张，同时折旧上升也被解释为投放更多仪器、覆盖更多客户点位的结果。

这意味着它在中国更接近“装机—复购—周转”的经营模型：不是靠短期冲量，而是靠耗材与菜单带来的经常性收入密度。

价格治理周期里，最抗打的往往不是最会讲故事的公司，而是最能把交付与周转做成体系的公司。

另一个更“长逻辑”的点是渗透率提升。管理层提到Labs体系中免疫分析仍有提升空间，结构升级本身就是增长来源。

当行业从“增量扩张”走向“存量精耕”，渗透率的提升比爆品更可靠。

同时，公司对中国的预期也更克制：2026年仍以低个位数增长为基调，强调基于当前市场环境的稳健判断。

其实，在2026年对中国区诊断业务的预期中，快奥森多是乘风至今留意到的唯一一家，敢说可以上涨的。其他企业最多只敢说，尽量做到不下跌。

在一个规则持续收紧的市场里，克制反而更容易兑现；而“可兑现”，正是今天最稀缺的竞争力。

结语

周期会反复，体系才决定位置

快奥森多正在把增长从波动源迁移到更耐久的业务底盘，同时用成本与结构优化修复利润率。

乘风依然看好它的长期价值，市场短期惩罚的是风险因子与不确定，但快奥森多正在用更强的经常性收入结构、更清晰的利润率修复路径，以及中国区在新规则下的“逆势验证”，把不确定逐步变成确定。

等情绪退潮，真正能被重新定价的，往往就是这种“把经营做成体系”的公司。

（当然，有一点我觉得很重要，快奥森多的产品还没有受到集采的影响，编者注）

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