开立医疗(300633)

　　事件：4 月 23 日，公司发布 2020 年年报和 2021 年一季报：

　　2020 年：营收 1 1.63 亿元 （-7.24%），归母净利润-0.46 亿元 （-145.56%） ，若剔除商誉减值影响，归母净利润为 1.60 亿元（+57.87%）。

　　2021Q1 ：营收 2.82 亿元 （ +20.28% ），归母净利润 0.36 亿元（+537.70%） 。

　　国元观点：

　　2020 年疫情影响短期承压，21Q1 迎来强势反弹

　　受疫情影响，1H20 医院诊疗业务量下降，公司超声、内镜耗材等产品短期承压，下半年随疫情缓解逐步复苏。从单季度看，2020 年 Q3 和 Q4 分别实现收入 2.26 亿元（-7.77%）和 4.51 亿元（-2.88%），较 Q1 和 Q2 均有所改善。 21Q1 实现营收和归母净利润分别为 2.82 亿元（+20.28%）和 0.36亿元（+537.70%） ，其中收入端自 20Q1 季度以来首次实现单季度同比增长，利润端扭亏为盈，较 2019Q1 也实现 199.5%的增长。分国内外看，国内业务基本恢复正常，国际业务在疫情蔓延下仍实现与 20Q1 相当的水平。考虑 Q1 为公司业绩淡季，预计 2021 年有望实现高增长。

　　盈利能力稳健，研发投入持续加大

　　20 年毛利率为 66.45%（+1.17%），盈利能力维持高水平。销售费用率为27.89%（-4.56pct），主要系疫情期间差旅费、会议费减少所致；管理费用率为 6.46% （+0.60pct） ； 财务费用率 2.73% （+1.87pct）， 主要系汇兑损益所致。研发费用率 20.41%（+0.08pct），近年来均维持在 20%左右，持续巩固公司产品核心竞争力。经营活动现金流净额为 2.71 亿元（+42.41%）。

　　高端产品持续发力，终端客户结构持续改善，在研管线稳步推进

　　彩超业务实现营收 7.84 亿元（-1 1.93%），其中国际业务受海外疫情影响较大；毛利率为 66.97% （+1.70pct） ， 预计主要系毛利率较高的高端彩超 S60系列收入占比提升所致，其中 S60 系列产品装机量大幅提升，超声在三级医院销售占比也有所增加。 内镜及耗材业务实现营收 3.08 亿元 （+5.28%） ，毛利率为 65.50% （+2.38pct）， 若剔除威尔逊业务，内镜设备业务收入同比增长约 30%，增长稳健。软镜产品收入结构持续优化，三级医院装机量占比、镜体/主机比例持续提升，其中 HD550 系列收入占比提升至 50%以上。2020 年，公司二三级医院客户占比创历史新高，随着品牌知名度和产品认可度的提升，公司高端产品有望持续渗透和放量， 同时 4k 硬镜产品已获批落地， 叠加中低端超声、 十二指肠镜等镜体、 超声内镜、血管内超声等新品种研发的持续推进和商业化，公司业绩高增长可期。

　　投资建议与盈利预测

　　随疫情逐步进入常态化，公司超声业务增速有望超过行业平均增速，同时长期看好内镜市场增长趋势，公司高端内镜持续放量，内镜业务成长可期。 考虑到一季度业绩显著回暖，我们上调盈利预测，预计 21-23 年公司营收为15.15/ 18.95/ 24.06 亿元，归母净利润为 2.22/ 2.95/ 4.05 亿元，EPS 分别为 0.54/ 0.72/ 0.99 元，对应 PE 为 45/ 34/ 25 倍，上调至“买入”评级。

　　风险提示

　　市场竞争加剧风险；疫情影响海外销售风险；产品研发不及预期。