近日，江苏爱舍伦医疗科技集团股份有限公司（874105.BJ）北交所首发申请顺利通过。这家以康复护理与医疗防护耗材为核心的企业，在资本市场门外徘徊多年后，终于等来了过会消息。
深入分析爱舍伦业务结构与财务数据，高客户依赖、境外收入占比过高、研发投入不足等问题始终存在，这些隐忧不仅是监管问询的重点，也将成为其未来资本化道路上需要持续应对的挑战。
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来源 | 颐通社 （ID：Medisophy）
▍ODM/OEM为基，锁定国际巨头的生意经
爱舍伦的产品线并不复杂，公司核心业务围绕一次性医用耗材的研发、生产与销售展开，产品主要分为康复护理类（医用护理垫、医用冰袋）与手术感控类（手术衣、手术铺单、手术组合包）两大领域。这些一次性医用耗材技术门槛不高，但对规模化生产能力要求极高。
自成立以来，公司便确立以ODM/OEM代工为核心的业务模式，通过为国际知名医疗器械品牌商提供定制化生产服务获取营收，这一模式也直接塑造了其业务结构的两大鲜明特征。
从收入地域分布来看，境外市场是爱舍伦营收绝对主力。
2022至2024年，公司境外收入占比分别达到90.99%、94.25%、94.71%，2025年上半年，这一比例进一步攀升至96.54%。产品主要销往美国、欧洲、韩国等市场。
这种高度依赖境外市场的格局，使得其业绩与境外市场的政策、汇率等外部环境紧密绑定。
客户结构上，“大客户依赖”特征尤为明显，这条路线塑造了爱舍伦的基本面貌：境外收入为王，大客户依赖。
2022-2025年上半年，爱舍伦前五大客户销售收入占比分别为81.99%、86.27%、86.27%、88.40%，且呈现缓慢上升趋势。
其中，第一大客户Medline集团贡献尤为突出，对其销售收入占比连续多年稳定在71%以上，2025年上半年更是达到77.73%。
Medline集团作为2024年全球医疗器械百强榜第四位的企业，与爱舍伦的合作始于2007年，近20年合作历程中，双方在生产交付节奏、结算流程衔接等方面高度默契，其采购规模与稳定性为公司业绩提供重要支撑。
与同行对比来看，爱舍伦客户集中度远超行业平均水平。
国内医用敷料龙头企业，如振德医疗（603301.SH）、奥美医疗（002950.SZ）、健尔康（603205.SH），前五大客户占比普遍在45%左右。
而爱舍伦近90%的前五大客户占比，意味着一旦Medline调整采购策略、减少订单，或受贸易政策影响改变供应链布局，公司业绩将面临显著波动风险。
▍站稳脚跟的三张底牌
在国内6000-6500家医用敷料企业中，爱舍伦能够跻身铺垫类敷料出口前十，核心依赖规模成本控制、客户资源绑定、质量管控三大竞争优势。
规模成本优势，是爱舍伦最核心的竞争力。
作为国内医用护理垫生产规模领先的企业，公司在采购端通过大规模集中采购原材料，降低采购成本，减少价格波动影响。
在生产端，公司通过设备改造与自动化技术投入，提升生产效率。
自主研发的“医用冰袋一体化智能融合生产线”，整合自动拼接、密封、切割等多道工序，大幅降低人工依赖。
客户资源优势，则体现为深度绑定国际头部品牌。
除Medline外，爱舍伦的客户还包括波兰Zarys、韩国Sejong Healthcare等国际知名医疗器械企业。对于此类国际企业而言，供应商一旦通过其严格的认证体系，业务关系便十分稳定。
以Medline为例，爱舍伦在其护理垫/手术包采购份额中占比达50%～80%，“核心供应商”地位短期内难以被替代。
质量控制优势，是公司切入国际市场的重要条件。
医用耗材直接关系到患者的生命健康，爱舍伦较早通过ISO13485:2016医疗器械质量管理体系认证、欧盟CE认证及美国FDA注册，在与国际客户合作的过程中，逐步建立起严格内控体系，确保产品质量符合国际标准。
▍财务稳健，业务“创新性”引质疑
经营数据层面，爱舍伦近年表现可圈可点。
2022至2024年，公司营收从5.74亿元增长至6.92亿元，年均复合增长率约9.4%；净利润从6280万元增长至8071万元，年均复合增长率约12.5%，增速在医用敷料行业处于中上水平。
2025年上半年，受益于境外订单的集中释放，公司营收同比增长44.81%至4.38亿元，净利润同比增长12.35%至4968万元，延续了增长态势。
但增长背后，产能瓶颈已逐渐凸显。
2025年上半年，爱舍伦核心产品产能利用率均处于高位，医用护理垫产能利用率达142.92%，手术铺单达128.23%，手术组合包更是高达153.2%，现有生产线已接近满负荷运转。
爱舍伦本次IPO拟募资3亿元，主要用于“凯普乐公共卫生医疗物资产业园”项目，项目建成后，将新增医用敷料产能4800万包/年，是2024年公司现有产能的重要补充。
但若未来境外需求不及预期，或国内市场开拓未达预期，新增产能可能面临闲置风险。
另外，财务数据显示，爱舍伦短期借款余额从2024年末的1.19亿元，飙升至2025年上半年末的2.19亿元，增幅达84%。同期，公司流动比率、速动比率均低于同行均值。
更为关键的是，作为“医疗科技”企业，爱舍伦研发投入显著低于行业水平。
2021至2024年，爱舍伦研发费用率分别为0.14%、0.64%、0.85%、1.14%，虽呈逐年微升趋势，但始终不足1.2%，而振德医疗、奥美医疗、健尔康等同行的研发费用率均值分别达3.16%、3.24%、3.42%，爱舍伦的研发投入强度仅为同行的三分之一左右。
从研发团队规模看，公司仅有11名研发人员，占总员工比例0.57%，不足振德医疗、奥美医疗研发人员数量的3%，团队实力与行业龙头存在差距。
爱舍伦的增长依赖规模扩张和成本控制，而非技术创新和产品迭代。在医疗器械行业逐步向高端化、功能化演进的趋势下，这种增长模式的可持续性存疑。
▍老龄化和消费升级驱动的新机遇
爱舍伦所处的医用敷料行业，正处于多重利好因素叠加的发展阶段。
全球人口老龄化加剧、慢性伤口护理需求上升、医疗消费升级等趋势，为行业提供了广阔的增长空间，同时也推动行业在产品结构与区域市场上呈现出新变化。
据行业数据，全球医用敷料市场规模从2011年的90亿美元增长至2023年的195亿美元，预计2026年将进一步达到235亿美元。
中国作为主要生产国与出口国，市场规模从2011年的70亿元,增长至2023年的247亿元，预计2026年有望突破333亿元。
产品结构上，行业呈现“传统主导、高端崛起”的特征。
当前，国内医用敷料市场中，纱布、棉制品等传统敷料，占比超过80%，但随着消费者对舒适性、功能性需求提升，兼具抗菌、防褥疮等功能高端敷料需求持续增长。
爱舍伦在高端产品领域，已展现出一定的差异化竞争力。
以核心产品医用护理垫为例，通过材料创新与生产工艺优化，公司的高透气性床垫透湿率达到2662g/(m²・24h)，高吸水性ABD垫吸水倍率可达干重的18.9倍，高承重床垫承重能力达661磅，能够适配手术转移等特殊医疗场景，这类产品已逐步进入国际高端市场供应链。
区域市场方面，欧美仍是全球医用敷料的核心消费地，2024年美国、欧洲市场合计贡献了公司近九成营收。
值得注意的是，亚太市场成为增速更快的区域，预计2025-2030年复合增长率达8.8%，中国、印度等新兴市场因医疗基础设施建设加快、人均医疗支出增加，成为推动行业增长新引擎。
此外，国内成人失禁用品渗透率仅为3%，产后护理机构数量超过5000家，康复护理细分领域需求正快速释放，潜在空间为公司提供了拓展方向。
尽管，爱舍伦成功过会，但北交所上市委的审议意见与多轮问询，揭示出公司需要直面客户集中度与单一客户依赖、商誉减值、外销依赖贸易政策的不确实性、研发能力不足与技术壁垒薄弱、短期偿债压力上升等核心风险。
爱舍伦此次北交所过会，为解决产能瓶颈提供了资金支持，但从长期来看，爱舍伦若想实现可持续发展，必须突破“代工依赖”的困局，在客户多元化、产品高端化、市场本土化三个方向上寻求实质性突破，方能实现从“大”到“强”的跨越，实现从“代工龙头”向“技术+规模双优”企业转型，在行业竞争中站稳脚跟。
这三个方向，每一个都需要企业基因的重塑。从”代工龙头”向”技术+规模双优”企业转型，不是一次IPO就能完成的跨越，而是需要战略定力和长期投入的系统工程。
过去20年，凭借规模优势和成本控制，我国制造业一批企业在全球产业链中占据了一席之地。但未来20年，规模不再是护身符，技术创新和品牌价值才是通往更高阶段的钥匙。
对爱舍伦而言，北交所的大门已经打开，但真正的考验才刚刚开始。
END
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